为向投资者普及ETF基础知识，增强居民的资产配置能力，招商证券联合全景网共同举办2023年招商证券“招财杯”ETF实盘大赛。旨在帮助投资者更深入地了解ETF产品的投资特点和优势，同时也为投资者提供一个实践和学习的平台，持续助力行业高质量发展。

　　7月始至10月江南综合体育，招商证券“招财杯”ETF实盘大赛与《拜托了基金》合作走进知名基金公司，聚焦ETF这一特殊开放式基金产品，探讨当下ETF投资趋势和热点机会，旨在帮助投资者更深入地了解ETF产品的投资特点和优势，增强资产配置能力。

　　ETF已经进入万亿大时代，而近期，多只央企主题ETF“批量上新”。“中特估”下半场的关注重点在哪里？叠加“中特估”+“碳中和”双重机遇的现代能源产业，如何进行指数配置？招商证券×《拜托了基金》系列直播第二场邀请到了博时基金基金经理杨振建，围绕ETF投资趋势和热点，与投资者进行深入的分享与探讨。

　　人物简介：杨振建先生，博士。2013年至2015年在中证指数有限公司工作。2015年加入博时基金管理有限公司。历任研究员、研究员兼基金经理助理、基金经理助理，现任博时央企创新ETF、博时央创ETF联接A，博时央创ETF联接C等产品的基金经理。

　　全景网：自从去年11月首次提出建立“中特估”以来，“中特估”行情的市场表现明显好于市场指数，但是也经历了若干的涨跌阶段。能否先带我们投资者一起复盘一下“中特估”这一轮的行情？是什么因素导致了这个阶段的涨跌？

　　杨振建：今年以来，中字头的表现非常亮眼，也受到了市场的关注，其实这背后也反映了市场对于央企基本面有了一个新的预期。本质上，我觉得其背后有三重催化因素：首先，2022年底首次提出探索建立中国特色估值体系，今年年初国资委提出“一利五率”考核指标，并启动国有企业对标世界一流企业价值创造行动。江南综合体育其次，2月底的《数字中国建设整体布局规划》推出，意味着央企信创类公司商业模式的转变。人工智能、数字经济等创新周期带来新的产业驱动。再者，今年是“一带一路”十周年，在加强基础设施互联互通基础上，绿色发展、公共卫生安全、数字领域等方面的合作新空间有望拓宽。

　　全景网：今年很多会议讲话当中都再次强调了国企改革以及中国特色估值体系，我们全景的粉丝群里很多朋友也有疑问，到底什么是中国特色估值体系？核心是什么？有哪些可以关注的投资主线？

　　杨振建：过往的A股估值体系强调成长性、投资回报率等维度，但是，我们央企实际上承担了很多的社会责任，而且央企上市公司自身稳健经营特质、战略科技攻关、盈利确定性和安全性并没有很好的体现到现有的估值模型里。

　　中国特色的估值体系，要更加重视国内与海外的差异、重视国内当前所处发展阶段与过往的不同。核心有以下三点：第一，重视行业发展阶段。综合考量各行业发展阶段特征，给予社会效益与社会价值更高定价权重，比如，适当对尚未盈利但具备前景、符合战略支持方向的专精特新公司给予更多倾斜等等。第二，重视所有制经济角色。围绕产业发展地位，挖掘多种所有制经济中显著被低估的上市公司价值，对具有产业链引领、技术攻关排头兵与支柱功能的央国企给予更好估值环境。第三，重视产业发展战略地位。对符合战略支持方向、代表中国制造业未来核心竞争力，利用全球资源实现全球市场扩张的公司提供更好估值环境。

　　第一，周期板块，目前估值严重低估，随着盈利模式和盈利能力的提升，上市公司现金流更加稳定，估值重估空间是很大的，具体包括建筑、煤炭、石油石化这样一批行业；

　　第二，国企改革转型升级方向。2022年是国企改革三年行动方案收官之年，不少央企实现了优质资产注入，剥离一些盈利不佳的资产，或者是优质资产实现优势互补吸收合并，使得这些上市央企公司质量有了根本性的改善。主要分布在军工，能源，偏运营类资产。

　　第三，数字经济有关的行业：受益于本轮数字中国规划相关的一些上市公司，主要在计算机、电子、通信等信创行业。

　　全景网：近期多只央企主题ETF“批量上新”，而中特估对建筑装饰、非银金融、通信、公用事业等行业都有着估值重塑效应，我们一些投资者朋友也想问，“中特估”还是不是下半场布局的重点？未来中特估板块中的行情演绎是否也会有所分化？

　　杨振建：我们一个核心观点是，央企目前投资不是一个简简单单主题炒作行情，应该是未来中长期市场一条重要投资主线，为什么这么说呢。

　　首先，从估值角度看，当前央国企整体估值水平仍然偏低，无论是从全行业横向对比，还是从纵向历史对比，央国企均具备估值优势。具体而言，横向对比看，中证央企指数最新PB为1倍左右，中证民企指数PB为3倍左右，折价比率30%；中证央企PE相对民企的折价比率大概是26%。纵向对比来看，目前中证央企整体的估值水平仍然处于历史上相对较低的分位水平。第二，从盈利层面看，国资委年初提出的2023年中央企业考核指标为“一利五率”，大家能够预期到央企上市公司会更加注重盈利能力和盈利质量，基本面会有更确定性的改善预期。

　　整体来看，无论是从估值还是盈利增长角度，央国企资产当前仍具备较强的配置价值。

　　展望后续央企板块的投资机会，核心抓住两个要素，估值修复和成长，也就是便宜而且好的东西，第一轮行情更多的是估值修复，接下来就是要看基本面能够实际兑现的板块，也是未来市场行情中会更加积极乐观的催化因素，基本面驱动带来的投资机会持续性也会更强一些。

　　全景网：在央国企当中，电力板块的占比较高，而以电力为代表的能源产业，也是具有显著低估值特征的行业。我们很多投资者朋友也有疑问，电力板块的合理估值方面，主要受制于哪些方面的因素？

　　首先，电力行业市场化程度不足，两大电网是电力唯一的收购者和出售者，而电价则由发改委进行行政审批，发电侧和售电侧的电价无法由市场决定，且平均价格长期处于被压制状态。未来电力行业发展关键取决于电力市场化改革的进程。

　　第二，电力板块需要承担社会责任带来额外的费用，其承担的社会责任、经济稳定价值等在既有估值体系下没有得到很好的体现。导致其在资本市场有所折价。

　　第三，电力行业中占比较高的，火电与水电业绩都存在较大不确定性，火电主要受上游煤炭价格波动影响，水电受天气来水量影响，不确定性压制估值提升。

　　全景网：除了“中特估”，“碳中和”也是能源产业的政策大背景。目前，传统火电仍是我国发电的主力军，在“中特估”以及“碳中和”的叠加政策下，大家也很关心，传统能源企业如何转型？可以走怎么样的发展路径？

　　第一，加码布局投资新能源产业，把新能源发展作为战略优先方向，大力推进以风电、光伏、氢能、地热为重点的新能源产业发展，全面打造风电、光电、制氢和储能产业协同发展新格局。发挥传统火电调峰成本低的优势，形成“火电+新能源”的大基地项目组合。

　　第二，加快技术改造，淘汰落后产能。开发煤清洁转化高效利用技术，提高燃煤发电效率，推动化石能源清洁高效利用，高碳能源低碳化。抓住低碳转型契机，在煤炭增量受限情况下，推进煤电机组节能降碳改造，加快构建低碳循环、清洁高效的煤基综合利用产业体系。

　　第三，综合能源智慧化。依托大数据系统和信息化能力，打造能源数字经济平台，推动大数据、云计算、人工智能等新一代信息技术在全要素、全产业链、全价值链中的深度融合应用，构建综合能源供应体系，促进各级运营在线监控与辅助决策、产业与生态协同发展。

　　全景网：能源产业与“发展与安全问题”息息相关，目前我国的绿色能源产业，具体发展到哪个阶段了？我们全景的一些粉丝也在讨论，随着能源结构的进一步转型，各类能源之间不可避免地面临此消彼长的问题，那么能源板块未来是否也会迎来市值重构的问题？

　　杨振建：在总量方面，过去十年中国能源结构调整加速，可再生能源占比和装机规模大幅增长，目前装机规模已突破10亿千瓦。2015-2022年，天然气、水电、核电、风电、太阳能发电等清洁能源消费量占能源消费总量比重由12%上升至17.5%。

　　技术层面，我国能源技术发展迅速，已经基本实现自主设计制造，并且多领域国际领先。

　　在产业链层面，我国绿色能源产业国际竞争优势明显。全产业链集成制造有力推动我国可再生能源装备制造成本持续下降、国际竞争力持续增强。但同时新能源发展仍存在着制约，化石能源在我国能源供应中仍将长期占主体地位。

　　在消费端，可再生能源发电增长较快，但在能源消费增量中的比重还低于国际平均水平，在体系机制方面，储能技术尚在发展初期，制约了可再生能源电力系统的规模。

　　在成本端，风能、太阳能等的发电成本相对于传统化石能源仍略高，可再生能源对政策的依赖度较高。

　　未来各类能源将取长补短，共同建设新型能源系统。火电、水电具备稳定性强、灵活性高的特点，而风电、光伏则具有间歇性、变动性、可控性和可调节性低的特点。因此，“火、风、光”三种电力共济是当前电源侧调峰调频可行度最高的破局之策。具备火电兜底调峰能力的企业将在新能源建设项目中更具竞争优势。

　　因此能源板块正在进入新的发展阶段，新型电力系统肩负着维护我国能源安全与绿色转型的重要责任，板块具备市值重估的可能。

　　全景网：随着能源结构向新型电力系统转型，对储能的要求也进一步提高。目前，储能系统集成多技术路线百花齐放，集中式、组串式、智能组串式、高压级联、集散式、分布式能源板块等多种储能集成技术方案各具优势，您更看好哪种技术路线的发展？投资者朋友也很关心，哪些产业链环节有望受益？

　　杨振建：现阶段更看好组串式的发展路线。它具备结构简单、投资成本低的优势，是将集中式逆变器分散为组串式逆变器，将直流侧的并联，转化为交流的并联，且每个组串式逆变器串联的电池簇规模更小、集成度更高、模块化更强，消除了集中式方案的隐患，运维方面也更灵活更简单。未来高压级联技术也有望加快产业应用，高压级联具有低成本、高效率、高安全性等优势，更适合大型电站储能场景。

　　随着国内风光配储政策力度加强，大容量储能项目有望加速建设，高压级联技术有望迎来机遇。受益的产业链环节：如大储电芯、储能变流器PCS、温控、消防、系统集成。

　　全景网：今年，特高压进入密集开工推进期，特高压核准及开工出现明显提速迹象。您如何看待特高压的投资机会？当前时点，我们应该怎么抓住特高压的建设和产能释放节奏？景气度能否延续？

　　杨振建：能源转型下电力资源负荷不均衡矛盾突出，特高压建设势在必行。我国西南、西北省份本就存在明显富余电力而东部省份对外省输电依赖较大。“十四五”期间我国能源消费结构将向清洁能源加速转型，而相关资源分布距东部较远，电力资源矛盾进一步加剧。特高压输电是解决远距离大规模输电的主要手段。特高压建设提升了新能源的消纳能力，减少了弃风弃光现象。

　　当前电网投资滞后电源投资，亟需新一轮特高压建设发力。国网提出将于“十四五”期间新建特高压线年十三五结束时接近翻倍。特高压将是两网“十四五”期间投资的结构性亮点。

　　节奏方面，年初至今已有两条直流特高压陆续启动。全年来看，2023年将是特高压行业景气大年。

　　全景网：您管理的央企现代能源ETF跟踪的是中证国新央企现代能源指数，我们刚刚提到的电力以及电力设备行业，也是央企现代能源指数当中覆盖率最高的两大行业。能否也再详细向大家介绍一下，中证国新央企现代能源指数是如何精选出样本公司？有哪些筛选标准？

　　杨振建：总的来说，央企现代能源指数重点围绕三大产业，分别是绿色能源产业、能源输配产业和化石能源产业。

　　对于绿色能源产业和化石能源产业，大家可能比较好理解。但是对于能源输配产业，大家可能会比较困惑，为什么这里也要重点提能源输配产业呢？这里我稍微做一下补充，首先，我们要知道，清洁能源并不是没有缺点的，我们知道光伏、风电实际上会受到天气的影响，所以它们的电力生产是不稳定的，这需要储能来平滑电力输出进行调峰，这就诞生了第一个投资机会，储能投资机会；第二，我们国家的风光资源都主要集中在西部地区，但是，能源消费大省都在东南部沿海地区，这时候就需要特高压实现能源传输，这就诞生了第2个投资机会，特高压；第三，发电产生的是直流电，可是我们生产使用的是交流电，这就需要大量的逆变器，这就诞生了第3个投资机会，逆变器；当然了，还有电网建设等等，在这里我就不一一举例了，这些投资机会呢，都属于能源输配产业的非常重要的细分领域。

　　同时，为了突出“绿色”发展目标，在化石能源产业选股方法上，同时考虑了总市值和碳中和评价这两个维度进行选股。在指数成分股权重设置上，也进行了精细化处理，对于绿色收入占比低于5%的上市公司江南综合体育，权重上限最多只能到3%，绿色收入在5%和10%之间时，权重上限可以到5%，绿色收入占比超过10%时，权重上限可以到10%。

　　这样的权重设置，充分凸显该指数的“绿色”特性，通过考察影响力和碳中和水平，聚焦央企优质绿色能源上市公司，凸显央企能源龙头企业的投资价值，展现央企能源企业在推进碳达峰、碳中和工作中的显著成果，使得指数长期投资价值与绿色双碳目标相契合。

　　全景网：目前，央企现代能源指数覆盖了50家行业龙头公司，市值布局与典型公司的分布具有什么特征？这样的布局有何用意？

　　杨振建：市值布局看，超过1000亿的大市值的个股权重占比为53%，200-1000亿的公司权重占比为44%。从公司的分布来看，成分股主要分布在电力、电网设备、基建、工业金属等主要行业，包括水力发电、火力发电、电网自动化设备、核力发电、风力发电等细分领域。

　　本指数主要选取国务院国资委下属业务涉及绿色能源、化石能源、能源输配等现代能源产业的 50 只上市公司证券作为指数样本，以反映央企现代能源主题上市公司证券的整体表现。充分考虑了能源安全和能源转型双重目标，凸显了中央企业在能源领域的主导地位和系统性投资价值，有助于提升投资者对央企的市场认同，从而促进社会资本和创新要素向央企高效聚集。